推动前进可能是市场的愚蠢行为

本文最后更新于 20 2 月, 2024

推动前进可能是市场的愚蠢行为

推动前进可能是市场的愚蠢行为

注 2024 年 2 月 16 日：推动经济发展可能是市场愚蠢行为——资本市场在推动经济发展方面的愚蠢行为应该引起关注。美联储、加拿大央行、英格兰银行甚至欧洲央行的数据反映了较长时期内的稳定/高利率，尽管其国家范围不同。在中国应对资产通货紧缩、日本搪塞的同时，许多新兴国家却引发了货币风险。动能与估值的失衡缓解了本已剧烈的波动。

假设金融宽松并没有导致古代和现代世界的稳定。全球范围内的财政赤字似乎都很大。选举迫在眉睫，行动正在缓慢进行。与此同时，残酷的战争如火如荼地进行，从北极到欧洲再到印度洋和太平洋贸易通道的影子争斗也在肆虐。作为全球模板警告的是，美国国会预算办公室的报告预测，到 2034 年，美国联邦赤字在利息和项目成本方面将增加 50%。如今作为全球模板也具有相关性的是被搁置的辛普森-鲍尔斯委员会赤字削减计划报告。在 20 世纪 80 年代/90 年代初，强大的央行行长们勇敢地面对政治和通货膨胀，而发达经济体和以前的指令经济体则进行了货币和财政重组。到 20 世纪 90 年代中期，企业和国有部门的重组导致赤字减少和繁荣程度提高。从那时起，行政和资本市场对救助的重视就出现在货币主义的阴谋中。延迟关注基础知识将提高风险溢价和长期波动性。

在 2009 年至 2021 年势头行为的重演中，2024 年初全球固定收益和股票大幅上涨，主要发达国家的汇率压力有所减轻。资本市场似乎假设提前实施降息并通过垃圾债券的上涨来强调央行看跌期权带来的安慰的风险观点。随着信贷分析流经固定收益和货币市场，央行博弈的时间更长，风险溢价可能会进一步上升。

就经周期调整甚至共识的盈利预期而言，股市市盈率并不低。在 20 倍市盈率水平下，标准普尔 500 指数可能预计长期持续增长 12%，而引领本轮上涨的少数股票则预计每年盈利增长 20%。在扩张阶段，降低预期然后超越共识的力度不如周期复苏中向上修正盈利的强劲。此外，原油价格、物流和运输成本似乎也拖累了运营和最终用户。

3 个月国库券的无风险利率或 10 年期国库券的无风险利率略低，风险溢价约为 200 个基点，因此存在股票估值收缩的可能性。在20世纪60年代的风尚50年代、1970年代的能源商品、1990年代末的TMT和2007年的淫荡信贷等市场周期中，受青睐的小集团发挥极端势头并随后实现再平衡的情况并不罕见。我们将限制整体信息技术以及内部和外部的多元化。

2024 年的前六周有很多货币和财政指标。资本市场在推动经济进一步发展方面的愚蠢行为应该引起关注。通过刺激经济繁荣，动量与估值的失衡可能会在更长的时间内缓解本已剧烈的波动。与市场对早期降息的兴奋相反，就业和通胀等数据以及美联储和加拿大央行的评论强调利率将在更长时间内保持稳定/高位。英国央行的会后立场也是如此。欧洲分歧再次出现，意大利等压力较大的国家货币当局正在考虑提前降息，而德国等保守派则强调谨慎，而法国则处于中间位置。总体而言，欧洲央行似乎在更长时间内不会放松。在经济衰退期间，日本的货币政策仍然是一个谜。中国似乎正在与资产通货紧缩作斗争。印度似乎正在遏制通胀。在其他地方，新兴国家（例如阿根廷和土耳其）出现了危机，可能会强制实施更高的利率以稳定货币市场。这些担忧有可能以动力过剩的形式扩大。

在古代和现代世界，假设金融宽松并不会带来稳定或繁荣。似乎很少有例外，例如印度即使在选举前的预算中也提出了赤字削减。目前全球范围内的财政赤字规模都很大，需要引起关注。然而，选举迫在眉睫，行动进展缓慢。刚刚发布的无党派美国国会预算办公室报告可以作为全球金融紧缩潜力的模板，该报告预测美国联邦赤字已达 1.7 万亿美元，如果没有政策变化，到 2034 年利息和计划成本可能达到 2.3 万亿美元。今天与全球模板相关的还有被搁置的 2010 年并于 2013 年修订的辛普森-鲍尔斯委员会赤字削减计划报告。值得注意的是，它的发布承认了现有的信贷危机。当前的政策与 20 世纪 80 年代/90 年代初的重组周期形成鲜明对比。无可否认，在 20 世纪 80 年代/90 年代初，在强大的央行行长的支持下，人们愿意对抗政治并应对通货膨胀的祸害。先进经济体和以前的指令经济体进行了货币和财政重组。它扩展到企业和国有部门，包括私有化以提高效率。到 20 世纪 90 年代中期，它导致赤字减少和繁荣程度提高。从那时起直至 2024 年，行政和资本市场的重点似乎都是货币主义阴谋的救助。我们认为需要更多地关注回归基础。如果没有这一点，就意味着风险溢价上升，波动性可能会长期存在。

在政治经济领域，随着对紧迫性的迟来认识，许多全球结构现在似乎出现了磨损。它们的范围从贸易到健康到气候再到政治规范的理解。世界大战后的更新结构确实支撑了繁荣。今天，美国、欧洲和亚洲的选举即将来临。一些国家的政府似乎处于方便和不稳定的联盟，包括拉丁美洲的政府。在选举密集的 2024 年，国内政治已变得多么令人担忧，这一点可以从未通过的美国预算 1.5% 的补充国防和援助拨款中看出，尽管经过了几次会议，包括一场通宵马拉松，但这一拨款仍然停滞不前。在欧洲，当领导人去喝咖啡时，需要迅速拨款。在关键的西亚/中东，加沙的战争变得更加残酷。红海/印度洋不对称使用无人机战争已经证明了航运和物流的脆弱性。乌克兰的实际战争仍在继续。印度太平洋地区的紧张局势已明显加剧了北极地区的紧张局势。我们认为，资本市场已经变得过于货币主义，需要重新平衡，包括审查运营交付和财务风险溢价等质量问题。

2024 年第一季度上半年，全球固定收益、股票大幅上涨，主要发达国家兑美元汇率压力减轻，这似乎是 2009 年至 2021 年市场势头行为的重演。 。与 2009 年以来的趋同不同，2024 年初，资本市场似乎认为提前实施降息迫在眉睫。它导致了与几家主要央行的声明相悖的定位。实际上，通过将涨势扩大到垃圾债券，资本市场似乎也再次从央行看跌期权中获得了安慰。由于信用分析可能需要流经固定收益和货币市场。正如 20 世纪 80 年代/90 年代初所见，央行可能会采用更高的利率来维持更长的利率，这与规模或类型无关。这意味着风险溢价可能会进一步上升。

就周期性调整后的盈利甚至共识盈利预期而言，股市市盈率并不低。就 2024 年初的股票而言，我们认为，在 20 倍市盈率水平下，标准普尔 500 指数的盈利将实现每年 12% 的长期持续增长。对于引领本轮上涨的小股股票来说，其 30 以上的市盈率需要每年 20% 的盈利增长才能维持。与从 2009 年盈利低点复苏不同，12-20% 的持续年度盈利增长范围将是在已经扩张水平的盈利之上。盈利预期被降低，然后被庆祝为超出共识，这种做法并不强劲。与此形成鲜明对比的是，在周期早期，盈利的复苏已经高于预期，而此前的预期已经被向上修正。此外，原油价格、物流和运输成本似乎对公司运营盈利能力产生了更广泛的拖累。在发达地区和新兴地区，消费者等最终用户甚至在基本必需品方面似乎也已经面临困难。公司之间和公司内部都存在分歧风险。

在 3 个月国库券的无风险利率之上加上至少 200 个基点的风险溢价，甚至在 10 年期国库券的无风险利率上稍低一些，可能会导致股票估值收缩。从20世纪60年代的风尚50年代、1970年代的能源大宗商品、1990年代末的TMT和2007年的淫荡信贷来看，在市场周期中，受青睐的小集团发挥极端势头，然后再平衡的情况并不罕见。我们将限制整体信息技术以及内部和外部的多元化。

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