股票更多的波动时间和潮流不要等待

本文最后更新于 20 6 月, 2022

注意 2022 年 6 月 17 日 – 股市波动更大 – 时间和潮流不要等待

除了央行政策，政治经济和估值都与投资融资相关。直到最近，这些方面似乎都被共识掩盖了。与现在和未来 12 至 18 个月的过去十年（某些人甚至是三个）不同，央行政策可能必须遵循，而不是引领事态发展。与此同时，脆弱性出现在主要和次要的威权国家以及民主国家，无论是单独的还是全球集体的。随着投资融资的重组摆脱长期压制的管理利率，时间和潮流不要等待的古老格言将适用。在有效活动能力之前创造货币往往导致通货膨胀，无论是在发达国家还是新兴国家，过去，例如 1970 年代，以及当前但现在的大规模量化宽松政策，两者都受到原油价格上涨的冲击。

美联储的转向似乎进一步表明了资产组合的退出途径。在 2022 年 6 月 14/15 日的 FOMC 中，暗示了长期大幅加息的可能性，目前的利率为 75 个基点。与我们当时激进的长期出乎共识的观点认为，到 2023 年年中 3.50% 是最终利率，数据和央行评论表明，联邦基金很可能会突破 5% 并将估值推至传统水平。发达国家中还出现了英格兰银行、加拿大银行、澳大利亚储备银行，以及增长最快的新兴国家印度储备银行。尽管如此，并非所有中央银行都出现在这条道路上，尤其是先进国家中的日本银行和新兴国家中的土耳其银行。政策分歧和货币波动是 1987 年或大或小的市场动荡的一部分。关于国内压力导致的贸易紧张局势，值得注意的是欧洲、新兴国家甚至资源货币对日元的疲软。比如加拿大和澳大利亚。

另一个值得关注的信号是在 2022 年早些时候，美联储在其监管下发布了对系统性银行的压力测试，但最近在欧洲，无论是在英国还是在欧洲大陆，压力测试信号最近都出现了。关于杠杆扩张以获取回报的风险，可能不受中央银行监管但在我们看来因当前资本市场快速变动而令人不快的意外感到担忧的非银行金融股。

随着新的结果即将到来，令人震惊的是公司的数量和讨论运营成本挑战的行业广度——不仅与 2009 年以后的这个盈利周期相比，而且与许多之前的盈利周期相比，除了可能引起1980年代的大重组。我们认为当前的优势在于强大的资产负债表和强大的运营控制，而不是概念业务、杠杆和股票回购。这些方面已经可以在受到重创的信息技术板块中看到，该板块在标准普尔 500 指数的 32% 左右达到顶峰，目前接近 28%，但仍高于我们 25% 的上限目标，以逆势而动，所谓的经验丰富的传统公司表现得更好。

在风险溢价和固定收益收益率方面，目前的扭曲包括全球主权债券和企业部门内的风险溢价和信用部分的利差。这与不久前追求收益率的市场形成鲜明对比。与 2008 年至 2021 年的许多投资实践相反，反向重置可能会导致波动。与过去一样，目前熊市压力的高潮可能包括尚未发生的惊人失败，尽管有事先的保理和暗池融资。从 1970 年代企业集团的困境、1980 年代的资源部门和 1990 年代后期的科技媒体电信宣泄的角度来看，存在这样的观点。目前的优势可能在于财务实力和交付的运营质量，而不是地域或部门轮换。

显着的脆弱性出现在主要和次要的威权国家以及民主国家，无论是单独的还是全球的集体。地缘政治紧张局势似乎长期存在。 1980 年代，时任美国总统里根花了数年时间才意识到，超出当时苏联经济能力的国防开支将暴露其脆弱性。尽管有核武刀嘎嘎作响和实际的焦土战术，但今天的俄罗斯在目前的情况下也可能如此 乌克兰战争.与此同时，在 2021 年大流行初期暴露的全球物流弱点以及现在基本的粮食以及碳氢化合物的供应可能需要相当长的时间才能克服，即使是最基本的消费者和公司也会持续付出代价。从 2022 年 6 月 12 日起，在第 19 届新加坡安全峰会上，美国和中国之间的言论一直很激烈，表面上是在台湾问题上，但可能是在从南中国海到更广泛的印太地区的更广泛的亚洲背景下。朝鲜进行的大量导弹试验现在似乎与韩国和日本相匹敌。与此同时，中东战争以及与伊朗的核协议仍有待解决。在美国，距离 11 月的中期选举只有四个多月的时间了。在同一时间框架内，中国有一个关键的中共代表大会。在欧洲，尽管乌克兰战争的发展影响了经济和国防结构，但也出现了一系列其他突出的发展，例如英国在许多授权较弱的政府中提出的英国退欧修订要求，其中包括补选的英国；与联盟一起前往德国；现在在法国的议会选举中。与 2021 年市场中的许多隐含假设不同，政治经济环境在几个方面似乎很脆弱，这可能通过加剧近期权宜之计的压力而对投资不利。

尽管在 2022 年初夏，发达国家的通胀率在多项指标中已推向 10%，而在几个新兴国家中，通胀率则高出两位数，但世界银行、经合组织和私营机构等组织表示，2022 年全球 GDP 年增长率可能在 2021 年接近 6% 之后，将接近 3% 的衰退，诚然，这是来自 Covid 大流行低迷的基数。在中国这一关键增长经济体中，其目标年 GDP 增长率已降至 4-5%，而其全球刺激政策导致 20 年平均增长率超过 10%，其 2007 年单年度峰值增长率接近 15%。预covid和预信贷胁迫期。我们认为，在当前持续的大流行、持续的战争和持续的高通胀环境中，增长动力可能正在发生变化，这与投资相关。在过去的几十年里，发达国家和新兴国家的消费支出、新兴国家中央集权经济的市场化政策演变、企业的及时全球物流以及最后但同样重要的是，大规模量化宽松都发挥了重要作用但现在的情况可能会更加复杂。

对于企业而言，例如在苏伊士运河航运事故之前以及在持续的 Covid 大流行期间以及现在在乌克兰战争期间，人们发现及时物流是缺乏的。从长远来看，另一个因素可能来自气候变化。从根本上说，在有效活动能力之前创造货币导致了通货膨胀，例如在新兴的津巴布韦持续存在；或 1920 年代 / 1930 年代初的魏玛德国；或 1970 年代的枪支和黄油美国政策以及当前但越来越多的大规模量化宽松政策——两者都受到原油价格上涨的冲击。我们认为，目前在通胀上升和经济增长放缓、支离破碎的情况下，几家主要央行已经越来越认识到嵌入通胀等方面的风险。因此，美联储几个月来正在进行的转向似乎进一步强调了资产组合的退出路径。在 2022 年 6 月 14/15 日的 FOMC 中，提出了长期大幅加息的可能性，目前的利率为 75 个基点。与我们当时激进的长期超出共识的观点相比，即到 2023 年年中的最终利率为 3.50%，数据和央行评论表明，联邦基金利率很可能会被突破 5%，从而将估值降至传统水平。 .英格兰银行、加拿大银行、澳大利亚储备银行在先进国家和增长最快的新兴国家中，印度储备银行也有同样的弹性。尽管如此，并非所有中央银行都出现在这条车道上，尤其是 日本银行 在先进国家中，土耳其银行在新兴国家中。

政策分歧和货币波动一直是 1987 年或大或小的市场动荡的一部分。日元在最近的下滑中很明显，并且在 1987 年一直在上涨，这强调了货币汇率变化的速度而不仅仅是幅度可能令人惊讶资本市场。另一个值得注意的信号是，尽管美联储在 2022 年早些时候发布了对其监管下的系统性银行的压力测试，但最近在欧洲，无论是在英国还是在欧洲大陆，压力测试信号最近都出现了。在杠杆扩张以获取回报的风险方面，在我们看来，可能不受央行监管的非银行金融股似乎因当前资本市场的快速变动而令人不快的意外感到担忧。从日元到欧洲，再到新兴国家，甚至加拿大和澳大利亚等资源货币，兑美元的疲软值得注意。随着全球经济增长放缓和通胀居高不下，贸易紧张等政策压力很可能会进一步上升为关税和其他壁垒，以应对国内政策压力。

对于公司而言，在即将到来的下一批和现在发布的情况下，对结果的讨论与 2009 年后的前期有很大差异。最近，讨论运营成本挑战的公司数量和行业广度令人震惊——不仅与 2009 年以后的盈利周期相比，而且与许多之前的盈利周期相比，除了引发重大重组的可争论的例外1980 年代的。我们认为目前的优势在于强大的资产负债表和强大的运营控制，而不是概念业务、杠杆和股票回购。这些方面已经可以在受到重创的信息技术板块中看到，该板块在标准普尔 500 指数的 32% 左右达到顶峰，目前接近 28%，但仍高于我们过去用来表示反对势头的 25% 的上限目标，而所谓的老牌老牌公司表现得更好。更广泛地说，与最近几个季度仅仅满足经常降低的共识不同，这种势头可能已被对估值和运营交付的关注所取代。在风险溢价与固定收益收益率方面，目前的波动包括全球主权债券和企业部门内部的风险溢价，以及信贷部分之间的利差——这与不久前扩大收益率的倾向形成鲜明对比。

我们认为，这些远离极简管理利率的功能仍在进行中，包括股票估值重新调整。在未来 12-18 个月的角色转变中，央行似乎可能被迫跟随，而不是领导投资融资的政治经济和估值发展。与 2009 年至 2021 年的许多投资实践相反，反向重置可能会导致波动并有利于质量。与过去一样，当前熊市压力的高潮可能包括尚未发生的惊人失败，尽管有先前的保理和暗池融资。视角来自于 1970 年代企业集团的磨难、1980 年代的资源部门和 1990 年代后期的科技媒体电信宣泄。当前的优势可能在于财务实力和交付的运营质量，而不是地域或部门轮换。